機構：中泰證券
評級：增持
目標價：67.2 港元
2020 年 Q2 經調整 EBITDA 優於預期
銀河娛樂於 20 年 Q2 淨收入為 11.5 億港元(下同)，同比下跌 91.2%；經調整 EBITDA 為虧損 13.7億，同比盈轉虧，但優於我們預期，主要是 1) 建材業務錄得強勁表現(EBITDA 同比增長 7.1%，環比大增 227.7%)、2) 澳門銀河成本管理優於預期。總體上，集團經營狀況仍非常穩健，削減成本效益顯著，第二季日均營運開支從 340 萬美元減少至 250 萬美元，環比減幅達到 26.4%。截至 2020 年 6 月底，淨現金達到 436 億港元，我們預測公司可在零收入的極端環境下支撐 65 個月的營運。
旅遊簽註已重啟，行業已見曙光
內地已分階段復辦個人遊及旅行團簽註，包括 8 月 12 日復辦珠海居民來澳旅遊簽註、8 月 26 日復辦廣東省旅遊簽註、9 月 23 日復辦全國旅遊簽註，我們認為行業及業績已經見底。內地於十一黃金週前夕放寬旅行簽註，象徵意義極大，證明中央支持澳門經濟的決心。由於海外地區仍有入境隔離措施，預期澳門會成為疫情陰霾下國內居民出境遊首要的目的地，相信亦吸引部分原來前往東南亞的貴賓廳賭客迴流，加速賭收的復甦。
預計賭收恢復至正常水平的 30%左右可達至 EBITDA 的盈虧平衡
我們認為集團會快於競爭對手錄得 EBITDA 的利潤，管理層預期若賭收恢復至正常水平的 30%左右，可達至 EBITDA 的盈虧平衡，明顯低於行業平均的 40%左右。在賭場的防疫措施及社交距離限制下，我們相信貴賓廳恢復的速度會優於中場大廳，將有利高端業務佔比較多的銀河娛樂。我們估計在個人遊簽註重啟下，集團最快可在今年第四季重新錄得盈利。另外，旗艦物業“澳門銀河”提供酒店房間達 3,600 間，涵蓋低至超高端級數，迎合不同類別的客人，多元化設施為集團提供更多機遇。管理層仍維持“銀河三期”於明年上半年開業的時間表不變，相信股價會陸續反映新項目帶來的貢獻。
調整盈利預測，升目標價至 67.2 港元，維持“增持”評級
我們下調了 2020 年經調整 EBITDA 預測-109.1%至-6.2 億港元，以反映今年疫情的影響，但上調2021-22 年+0.4%/+0.3%至 157.0 億及 199.3 億港元，目標價從 62.5 港元上調至 67.2 港元，相當於2021 年 16 倍 EV/EBITDA，維持“增持”評級。
風險提示：(一)疫情擴散風險；(二)賭場續牌風險；(三) 經濟放緩打擊博彩需求。
