作者：梁中华 吴嘉璐

来源：梁中华宏观研究

1、贷款利率大幅下降。

央行公布的6月金融机构贷款加权平均利率，较去年12月大幅下降了38个bp至5.06%。其中，一般贷款和票据融资利率下行幅度较明显，6月一般贷款利率为5.26%，较去年12月下降了48个bp；票据利率较去年末下降了41个bp至2.85%。个人住房贷款利率较去年末也下降了20个bp至5.42%，但降幅低于平均水平。环比来看的话，各类贷款利率仍在下行。

6月金融机构超储率为1.6%，比去年同期低0.4个百分点，或源于存款准备金利率下调，银行信贷投放的意愿有所增加。

2、加强结构性货币政策工具，提高“直达性”。

在专栏一中，央行指出宏观经济运行中存在摩擦，市场体系面临市场失灵的风险，微观主体在现实中是异质性的，如果货币政策只注意总量，则会造成更大的结构扭曲，总量目标也难以实现。因此结构性货币政策有利于提高资金使用效率，促进信贷资源流向更有需求、更有活力的重点领域和薄弱环节。

下一阶段，人民银行将进一步有效发挥结构性货币政策工具的精准滴灌作用，提高政策的“直达性”，引导金融机构加大对实体经济特别是小微企业、民营企业的支持力度。

3、珍惜正常货币政策空间，降息“门槛”大幅提高。

央行在专栏四中对全球低利率的情况进行了探讨，指出经济潜在增速下降等长期结构性因素是全球低利率的主要原因。但低利率的政策效果相对有限，因为低利率难以改变经济潜在增速，很难解决经济的结构性问题；低利率也会增大银行的利润下降压力，甚至带来紧缩效应；利率和通胀预期可能同步下降，导致实际利率不变。此外，利率过低还会导致“资源错配”“脱实向虚”等诸多负面影响。

所以央行努力实施正常的货币政策，保持利率水平与我国发展阶段和经济形势动态适配，本外币利差处于合适区间，人民币资产吸引力上升。

往前看，央行会非常珍惜正常货币政策的空间，我们认为，进一步降息需要等待国内经济基本面的明显下滑。

4、经济仍然面临不少挑战，政策大转向可能性不大。

央行在报告中指出，国际疫情仍处于较长的高峰平台期，地缘政治紧张局势抬头、部分国家间经贸摩擦日益深化，不稳定性不确定性较大。我国防范疫情输入和世界经济风险的压力仍然较大，疫情对国内经济运行的冲击仍在，经济运行中还存在一些结构性、体制性、周期性问题。在承认经济恢复成绩的同时，央行也强调了未来经济可能面临的下行压力。

5、稳增长和防风险均衡，结构宽松政策为主导。

关于下一阶段政策，央行指出要坚持稳中求进工作总基调，坚持新发展理念，稳健的货币政策更加灵活适度、精准导向，保持货币供应量和社会融资规模合理增长，完善跨周期设计和调节，处理好稳增长、保就业、调结构、防风险、控通胀的关系，实现稳增长和防风险长期均衡。要增强针对性和时效性，根据疫情防控和经济金融形势把握货币政策操作的力度、节奏和重点，坚持把支持实体经济恢复与可持续发展放到更加突出的位置，综合运用并创新多种货币政策工具，保持流动性合理充裕，疏通货币政策传导机制，有效发挥结构性货币政策工具的精准滴灌作用，提高政策的“直达性”。

风险提示：疫情发酵，经济下行，政策变动。和修改。