機構：工銀國際

評級：優於大市

目標價：36.50港元

心動公司是中國具有影響力的遊戲開發商和運營商。截至2019年底，心動公司的遊戲組合由38款網絡遊戲和11款付費遊戲組成，包括RPG，CCG和SLG等多種流派。受益於《仙境傳説M》、《少女前線》和《香腸人》遊戲爆發，截至2019年底網絡遊戲平均MAU和平均MPU達到1960萬和70萬。而根據Frost&Sullivan報告，TapTap遊戲評分是中國手機遊戲行業中最權威的參考標準，其移動應用端平均MAU到2019年底達到1790萬。我們預計心動公司2020年的收入和股東淨利潤將達到36億人民幣和5.11億人民幣，給予目標價36.50港元，跑贏大盤。

熱門網絡遊戲：心動公司成功推出了數款熱門遊戲遊戲包括《仙境傳説M》，《少女前線》和《香腸人》。截至2019年底，網絡遊戲平均MAU達到1,960萬。2018年，《仙境傳説》 貢獻收入6.27億元人民幣（同比增長34％），約佔心動公司遊戲營收的39.5％。截至2019年底，心動公司有八款網絡遊戲項目處於開發階段，其中3款預計於2020年發行，包括《創想世界》，Project A（日本女孩風格的MMORPG）和《火炬之光：無線》。雖然目前付費遊戲的收入貢獻較少，但我們相信這類遊戲有助於展示心動公司的創新能力並建立粉絲羣，進而推動網絡遊戲和tap社區發展。

社區運營：TapTap已成為中國著名的遊戲社區及平台，其移動應用端平均MAU從2016年90萬（210萬註冊用户）增長到2019年底1790萬。根據Frost＆Sullivan的數據，TapTap遊戲評分是中國手機遊戲行業中最權威的參考標準，主要歸因於社區內經驗豐富的遊戲玩家的客觀評論和各大知名新聞媒體的廣泛引用。

風險提示：中國遊戲行業監管收緊；來自其他發行和遊戲運營平台的競爭；遊戲收入過度依賴於少數幾款遊戲。

估值：使用SOTP估值方法，我們預測心動的估值為166億港元，目標價36.50港元。

遊戲業務：估值88億港元，對應15.0x 2021E P/E 和2021E 股東（遊戲業務）淨利潤5.2億元人民幣。

信息服務（TapTap）：估值為78億港元，對應35.0x 2021E P/E 和2021E股東（信息服務）淨利潤1.97億元人民幣。

我們的目標價格為36.50港元，對應 20.5倍2021E P/E。