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美團點評:W(03690.HK)疫情下業績表現出色,供給端積極變化明顯,維持“買入”評級
格隆匯 05-26 15:59

機構:國盛證券

評級:買入

事件:公司發佈 20Q1 季報。20Q1 公司實現收入 167.5 億元,同比-12.6%;經營利潤-17.2 億元,去年同期-13.0 億元;期內虧損-15.8 億元,去年同期-14.3 億元。經調整 EBITDA 為0.4 億元,同比-91.0%;經調整虧損-2.2 億元,去年同期-10.5 億 元。經營現金流-50.4 億元,去年同期為-32.8 億元。

從業務角度看,20Q1 美團業績出色,主要系外賣和到店的業績表現優異,但同時受新業務和其他項目的拖累。 20Q1 美團外賣/到店酒旅/新業務/未分配項目的經營利潤分別為-0.7/6.8/-13.6/-9.6 億元,去年同期為-1.5/15.9/-25.8/-1.6 億元。外賣和新 業務在受疫情的不利影響下仍然實現了減虧。

從財報角度看,20Q1 經營利潤率的下滑主要受行政及研發費用率的提升和投資虧 損擴大拖累。20Q1 經營利潤率-10.2%,同比-3.4pct。毛利率31.0%,同比+4.6pct,主要受益外賣毛利率的提升和單車折舊的減少。銷售費用率 19.1%,同比+0.2pct。行政費用率 13.7%,同比+3.1pct,主要系收入下降導致佔比提升,研發費用僅同比 增長 3 億至 20Q1 的23 億元。行政費用率6.4%,同比+1.1pct,要系收入下降導致佔比提升,行政費用僅同比增長 1 億至 20Q1 的11 億元。金融資產減值+投資的公允價值變動合計為 4.5%,同比-5.0%,主要系小貸規模增長導致虧損撥備增加及股權虧損導致的。

外賣:單價提升帶動外賣單均盈利改善, 20Q1僅小幅虧損。 20Q1 外賣業務 GTV 715億元,同比-5.4%。GTV 下降主要受交易筆數拖累,一部分被客單價提升抵消。20Q1外賣交易筆數 13.7 億筆,同比-17.3%;客單價52.0 元,同比+14.4%。外賣變現率13.3%,同比-0.9pct,主要系美團為商户提供返傭、補貼和免費流量的影響,其中佣金/廣告/其他變現率分別為 12.0%/1.3%/0%,同比-1.2pct/+0.3 pct/+0pct。外賣經營利潤-0.7 億元,較去年同期的-1.5 億元進一步縮小,主要受益客單價提升、 廣告收入增長。

到店酒旅:酒店業務受疫情拖累明細,到店營銷收入相對堅挺。到店酒旅收入 30.9億元,同比-31%。我們測算其中到店/酒店分別實現收入 24.4/6.6 億元,同比 -26.5%/-44.2%。分收入類型看,到店酒旅佣金/營銷/其他收入分別為 12.0/18.9/0億元,同比-51%/-8%/-63%,佣金收入下降主要受酒店拖累;營銷收入中,點擊付 費類廣告產品下滑較大,訂閲類廣告產品影響較小。經營利潤 6.8 億元,同比-57%,主要受收入下滑的拖累,部分被 BD薪酬和酒店用户激勵的降低所抵消;經營利潤率22.0%,同比-13.5pct。

新業務:生鮮零售快速增長,單車打車等業務拖累收入。新業務當季實現收入42 億 元,同比+4.9%,增長主要受益美團買菜、閃購等生鮮零售額的增長。分收入類型看,佣金/營銷/其他收入分別為 10.4/0.6/30.7 億元,同比+27%/+33%/-1%,佣金收入增長主要由閃購增長驅動,其他收入下滑受單車、網約車及餐飲供應鏈拖累。 經營利潤-13.6 億元,去年同期-25.8 億元,主要系單車折舊降低、網約車司機成本下降及餐飲供應鏈的虧損降低;經營利潤率-32.7%,同比+32.3pct。

盈利預測與投資建議:維持“買入”評級。我們預測 2021/22/23 年美團的淨利潤分別為 159/300/465 億元, EPS 分別為 3.19/5.61/8.41 元。 20Q1 美團的業績表現優異,展示出了優異的成本控制能力和抗風險能力。我們預期 20Q2 外賣業務恢復至同比微幅正增長,到店酒旅預計在 Q2 同比-10%到-20%左右,新業務虧損擴大至 15 億 左右,預計全年經營利潤 37 億,調整後淨利 42 億。維持 2023 年的估值不變,用分部估值法,對外賣平台/外賣物流/到店酒旅業務分別給予 2023 年30/25/30 倍PE, 分別得到 8409/1506/6378 億元的估值,合計16293 億元;然後按平均 26%的折現 率折現至 2021 年,得到美團 2021 年合理市值 10296 億元,對應 11462 億港幣市值和 195 港幣的目標價。

風險提示:假設基礎改變、競爭格局加劇和流動性的風險。

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