機構：華創證券

評級：強推

目標價：3.33 港元

事項：

2020年4月23日，公司公告採納大力度股份獎勵計劃，激勵對象為集團董事及核心經營管理團隊。根據新股份獎勵計劃，公司擬授予7名選定人士8700萬股獎勵股份，價格為0.97港元/股（約為平均收市價1.97港元/股的50%），獎勵股份約為已發行股本的0.81%；根據購股權計劃，公司擬以1.94港元/股的價格授予73名承受人3.3億份購股權，約為擴大後股份總數的2.98%。

評論：

大規模長週期股權激勵，堅定信心揚帆遠航。根據新股份獎勵計劃及購股權計劃，7名選定人士的8700萬股獎勵股份和73名承受人的3.3億購股權的歸屬期和歸屬比例相同，均為15-51個月（30%）、27-51個月（30%）、39-51個月（40%）。3.3億購股權的考核指標為FY2021-FY2022期間的業績；授予董事的獎勵股份和購股權中，執行董事/高級副總裁/波司登品牌事業部總經理芮勁鬆先生獲得3000萬股，執行董事黃巧蓮女士獲得800萬股。本次股權激勵公告後股價漲幅近15%，涉及股份數量史上規模最大，激勵週期最長，是對集團董事及核心經營管理團隊在公司戰略轉型期間所做貢獻的充分肯定。同時，本次股份獎勵計劃考核未來三年業績指標，有利於充分激發集團活力，堅定核心管理層和員工的信心，實現股東、管理層及員工的利益趨同，激勵董事、核心高管及員工為企業發展效力，促進企業實現長期穩定可持續發展。

短期疫情影響有限，積極應對彰顯大牌擔當。在新冠疫情爆發前，公司已完成全年業績的90%，疫情發酵後對公司1月春節促銷的影響時間約為一週，且公司電商渠道收入佔比較高，收入端受影響有限。由於前期成本費用已付出，疫情期間工資照付，利潤端可能有一定影響。存貨方面，公司較強的快反能力及相應的退貨制度是存貨水平的有力保障，且公司對12月的補貨進行控制，疫情影響下存貨增長幅度可控。此外，公司長期高分紅低負債，疊加可轉債的發行，疫情下現金流優勢凸顯。疫情期間公司積極應對，捐贈15萬件等值三億元的防護服，如約參加倫敦時裝週，於特殊時期積極承擔社會責任，彰顯中國品牌實力與擔當。短期內疫情影響有限，公司積極應對有效拉昇品牌力。

發展戰略清晰可持續，長期看好邏輯不改。2020年是集團戰略轉型的第三年，公司繼續堅持“聚焦主航道，聚焦主品牌”戰略並全速推進。轉型前期，公司產品、品牌、渠道、供應鏈四位一體深度協同，推進產品升級和品牌重塑，產品價格提升明顯。未來短期內公司將通過渠道增量驅動鞏固戰果，長期有望通過品牌力的提升進一步提升產品價格。基於2020財年暖冬、春節提前、疫情等諸多不利因素造成的低基數，2021財年有望實現業績大幅增長，我們維持預計公司2020-2022財年歸母淨利潤分別為10.8、14.5、19.1億人民幣，同比增長9.8%、34.1%、32.4%，對應當前股價PE分別為16.8、12.6、9.5倍，考慮到公司在國內羽絨服行業品牌、渠道和管理上的競爭優勢，未來持續通過渠道擴展和精細化的方式加強領先地位，維持“強推”評級，並給予2020財年30X即3.33港幣/股目標價。

風險提示：疫情影響時間延長衝擊終端銷售；氣候變暖；對時尚把握不及預期。