機構：廣證恆生

評級：強烈推薦

自有產品：貝復舒系列三大優勢保市場地位和持續成長性；貝復濟系列劑型優勢疊加全科室推廣有望加速放量

公司自主產品圍繞重組鹼性成纖維細胞生長因子（bFGF）再生技術平台的修復產品，擁有眼科貝復舒（滴眼液+凝膠）與外科貝復濟/貝復新（凍乾粉+噴霧+凝膠）兩大系列產品。1）貝復舒系列：2019年年營收3.16億港元，近7年複合增速為5.4%；根據米內網第三方終端數據，眼科用藥生長因子產品近5年複合增速約5.06%，其中貝復舒市佔率約六成。我們認為貝復舒因相比競品具有劑型優勢（滴眼液+凝膠）、醫保覆蓋優勢（無限制國家乙類醫保，而競品有限制或者是地方醫保）和臨牀循證學術市場優勢（強有力的銷售團隊+入選多個權威診療指南）三大優勢，目前眼科市場滲透率僅為12.4%，潛在市場空間大，考慮無防腐劑的單劑量貝復舒滴眼液2020Q3有望上市和公司營銷發力渠道下沉，疊加2020年疫情因素，我們預計2020-2022年有望分別增長0%，15%，15%。2）貝復濟系列2019年營收達6.98億港元，近7年複合增速達34.7%。根據米內網第三方終端數據顯示貝復濟系列5年複合增速為25%，佔皮膚創傷和潰瘍治療用藥市場份額約35%。我們測算貝復濟系列市場滲透率僅4.9%，劑型豐富&臨牀可適用科室廣泛，公司正推動在燒傷科和皮膚科以外的科室推廣並推動渠道下沉，預計有望保持25%以上覆合增速。

代理業務聚焦眼科&外科優勢領域，市場協同效應突出，加速公司業績增長

公司代理業務2018年收入1.92億港元，近5年複合增長率達32.6%。其中眼科代理產品2018年銷售收入1.08億港元，市場推廣業務收入達6570萬港元。主要品種為輝瑞公司治理青光眼的適利達和適利加,均為國際眼科理事會《青光眼防治指南》推薦用藥；治療視網膜疾病的適麗順，為中華醫學會《臨牀診療指南-眼科學分冊》推薦用藥。外科代理產品目前銷售規模很小，產品引進有望成為貝復濟系列在口腔科和婦產科推廣的突破口。

發展規劃：“四大平台”助力產品自主研發，創新藥SkQ1滴眼液佈局乾眼症大市場，美國三期臨牀處於VISTA-2階段，預計2021-22年有望獲批上市

公司擁有四大自主研發技術平台：生長因子、抗體研發、製劑和“吹-灌-封”單劑量，開發眼科、神經、腫瘤等領域的新產品，持續豐富公司產品線，目前已上市左氧沙星、妥布黴素、單劑量貝復舒滴眼液等4款單劑量滴眼液產品，有7款單劑量眼科產品在未來1-2年內有望陸續獲批上市。公司2015年開始啟動增進計劃，累計投入4.32億港幣，其中2018年與MitotechS.A.簽訂SkQ1滴眼液共同開發協議，2019Q3已完成美國FDA乾眼症2b/3期臨牀試驗（VISTA-1）並公佈頂線臨牀結果，結果優異，目前正處於美國三期臨牀V-2階段，預計2020年下半年完成，我們預計SkQ1有望2021-22年上市。公司擁有SkQ1滴眼液65%的全球銷售分成以及在新加坡、大中華地區商業化的權益，該項目助力公司佈局超50億美金全球乾眼症市場。

“修復產品持續放量+產品線逐步豐富+創新藥獲批”驅動公司長期成長，目前估值存提升空間

過去5年億勝生物科技的PE平均值為20，當前PE為8.4,估值低於公司歷史估值的平均水平，我們認為：目前估值與公司“修復系列產品持續放量+產品線持續豐富+創新藥獲批”的成長性不相匹配，估值具備提升空間。

盈利預測與估值：根據公司現有業務情況，考慮新冠疫情對公司影響，我們測算公司2020-22年EPS分別為0.55、0.66、0.80元，對應7.7、6.4、5.3倍PE，首次覆蓋，給予“強烈推薦”評級。

風險提示：產品銷量增速不達預期、研發進度不達預期、創新藥獲批失敗。