3月17日，神州租車（0699.HK）公佈其2019年財報。財報顯示，集團於報告期內實現總收入約76.91億元（人民幣，單位下同），同比增長19.35%；其中租賃收入約55.6億元，同比增長4.1%；核心業務汽車租賃收入約49.2億元，同比增長9.6%。由於受到折舊及財務成本等因素影響，公司2019年淨利潤下滑至3100萬元，經調整淨利潤約2.9億元。

（圖片來源：公司2019年業績報告）

對於國內租車行業的領先樣本而言，這份成績單顯然看上去並不性感。然而對此，瑞銀髮布報告，對神州租車維持增持評級，目標價5.5港元。在國內汽車租賃市場經歷資本退潮之後，行業分化加劇背景下，這份成績單究竟有何亮點？又會給市場傳遞什麼信號？

一、經調整EBITDA及比率均創新高，盈利能力持續提升

財報顯示，神州租車2019年經調整EBITDA（剔除匯兑虧損、應占聯營公司利潤等非主營業務）同比增加6.4%至34.6億元，經調整EBITDA比率同比增加1.4個百分點至62.3%，均創歷史新高。

（圖片來源：公司2019年業績報告）

為何要看EBITDA? 事實上，EBITDA由於剔除了利息及税項等現金和折舊及攤銷等非現金支出，較毛利及淨利更貼近現金流，更能反映企業主營業務的盈利能力，尤其是對於資本密集型行業。

在此基礎上，經調整EBITDA進一步剔除了與主營業務經營不相關的因素（這裏包括匯兑虧損、以股份為基礎的薪酬等），能夠大致反映一家公司的主營業務經營狀況，以及企業的管理績效水平。公司這兩項指標創歷史新高，即意味着其主營業務的盈利能力明顯提升。

二、現金流改善顯著，二手車處置明顯提速

現金流決定公司的短期生存狀態，反映短期償債和抗風險能力，尤其是在當前全球經濟不確定性加劇、資本回歸理性、行業加速分化之際。

從現金流狀況來看，2019年公司經營活動現金流量淨額約16.76億元，較2018年約-7.93億元明顯改善；同期實現自由現金流流入15.16億元，同比增長255.8%，創其歷史第二高記錄。

（圖片來源：公司2019年業績報告）

值得關注的是，公司二手車銷量由2018年12596量增至2019年的29203輛，增長超1.3倍，其中單四季度銷量便超過12000輛，佔比超四成，創歷史季度最高銷售紀錄；對應銷售收入由2018年約11.0億元增至2019年的21.3億元，增長近2倍，佔總入比例近三成。二手車銷量激增背後，實際上反映出公司通過加快資產週轉，來提高現金流週轉效率。

（圖片來源：公司2019年業績報告）

與此同時，公司在財報中明確表示，已停止購買新車以保持安全的現金水平，並通過鼓勵租車以減少身體接觸來刺激增長，同時將繼續出售更多二手車以補充流動資金。

三、自動化運營模式深化，運營效率持續提升

神州租車自2017年推出自助取還車服務，2019年更是其自動化及移動化運營模式佈局深化之年。財報顯示，截至2019年期末，神州租車自助取還訂單總量比例增至88%，較上一年期末上升26個百分點；94%的汽車租賃預定通過移動端完成。

（圖片來源：公司2019年業績報告）

在公司自動化戰略推動下，運營效率持續提升。公司的銷售費率（銷售及分銷開支佔租賃收入比例）由2018年的1.5%降至0.5%。公司在財報會議中披露，工資支出佔比例由2017年的10.2%降至2019年的9%。同時，每名員工平均運營車輛及人車比由2017年約28（輛/人）增至2019年約43（輛/人）。

（圖片來源：公司2019年業績會議文件）

為了刺激業務增長，神州租車將在今年二季度推出全新會員體系，並在優化智能應用程序推出智能助手系統增強版，以進一步提升運營效率和用户體驗。

據悉，神州租車APP已於近日升級至7.0版。更新之後的版本，新增“幫助Ta人下單”、“Ta人代付”、“自助修改”、“取消訂單”、“換車”等五大亮點功能，並優化了預定、取換車流程。不難看出，神州租車正加速推進其移動化戰略，通過優化服務流程，來提升用户體驗的基礎上，同時進一步打通社交關係鏈，望進一步擴大用户覆蓋範圍。

結語

鑑於上述分析，面臨2019年行業分化加劇，2019年公司經營重點在於保證現金流和提升盈利能力。總體而言，核心租賃業務依然得以平穩增長，市場地位穩固。同時，二手車處置在四季度明顯加快，三項核心財務指標創歷史記錄，表明現金流顯著改善，抗風險能力得到明顯提升。此外，自動化及移動化運營模式深化，運營效率顯著提升，進而提升整體盈利能力。

一般而言，春節往往是出行旺季，業務需求量大，但受新冠疫情影響，包括出行在內的諸多商業領域都受到衝擊，相應地以“無接觸式”為標誌的商業模式也受到市場關注及看好。公司在財報中亦指出，自2020年1月起爆發的新冠疫情，導致公司農曆新年假期以來業務量下降，許多服務點被迫暫時關閉，但大量自助服務點仍繼續營業。儘管經營受到一定影響，但隨着復工潮來臨業務逐步恢復，也凸顯出公司自動化經營模式的優勢。同時，公司亦將得以更低成本來培養用户習慣。

另外，目前從新增病例數及復工率來看，國內新冠疫情已得到基本控制，二季度有望迎來觸底反彈。公司在財報中表示，提高盈利能力將成為2020年的重點，具體措施包括整合內部智能管理、優化客户體驗和系統系激勵措施等。