機構：天風證券

評級：買入

目標價：20.02 港元

公司於1996年成立，發展於長三角地區，為新城系旗下的物業管理服務公司，依託於新城系的地產項目。公司規模的高速擴張有目共睹，中國物業服務百強企業中，公司從2015年排名23，到2019年排名第13位。2019年H1公司實現營收人民幣8.6億元，同比增長71%，從營收結構來看，基礎服務和增值服務營收分別4.0億元和4.6億元，同比增長18.6%和178.6%，增值服務增長勢頭強勁，營收佔比達到53.6%，首次超過基礎物管服務。

物業管理服務：背靠母公司實現高質量發展。近三年，公司物業管理服務收入複合增長率達到35.6%。由於背靠新城發展，公司在管面積和合約面積規模得到有力支撐。截至2019年6月底，公司在管面積擴張至44.4百萬方，同比增長17.3%，15-18年複合增長率為30.4%，公司合約面積達到1.33億平，2019H1基礎物管均價1.49元/平/月，環比18年末有所提升，一方面由於公司新盤佔比增加，另一方面公司重視項目質量，提高物業進駐標準，主動退出低質項目的發展策略，物業管理業務毛利率不斷攀升。此外，公司積極拓展三方項目。管理物業類型上執行住宅與商業地產“雙核驅動”，地域結構上貫徹“1+3”戰略格局。未來公司致力於減少對母公司依賴，多元化拓展非住宅物業，通過戰略合作、併購物業管理服務供應商等方式在全國版圖內擴大在管物業規模，實現全國範圍的地域覆蓋。

業主增值服務：資產管理、拎包入住有待放量，長期增長驅動力。2019年H1該板塊實現收入7107萬元yoy206.3%（佔總收入8.3%），實現毛利4953萬元，佔比19.8%，環比2018年末的11.5%大幅提升，毛利率69.7%，主要由於該業務下兩個子版塊資產管理（收入佔增值服務32%）、拎包入住（收入佔增值服務47%）收入明顯增長，1）公司新業務車位代銷大規模放量，公司提供的車位代銷服務從2018年8月開始在上海試點，後推廣到蘇州、南京、武漢等地，2018年8-12月，2019年1-6月分別銷售車位668個、1500+個，2）拎包入住服務的服務範圍由僅面向新入住客户，拓展至可面向老客户提供局部改造（如陽台收納、卧室櫃、陽台封窗等）服務，3）前期新業務佈局建設投入計入去年成本，2019年毛利率預計將大幅提升。長期來看增值服務業務規模或將快速增長，由於該業務盈利能力較強，將成為公司未來業績增長的核心驅動。

開發商增值服務：與新城發展協同作用明顯，規模效應及管理改善下，盈利能力持續提升。2019年H1開發商增值服務實現收入2.74億元，yoy162%，佔總收入32%，實現毛利6816萬元，佔比27.3%，毛利率24.9%，明顯高於18H1的20.9%。新城發展為公司案場銷售業務的最大客户，二者協同作用明顯。2019年，新城發展累計合同銷售金額為2708億元，同比增長22%，新城發展的銷售快速增長，推動了公司該業務的業績提升。此外隨着代理項目的增加效應顯著以及管理端改善帶來成本控制，毛利率有望保持穩中有升。

專業服務：智能化工程業務覆蓋範圍突破，有望帶來新增長點。2019年，公司介入開發商新項目的智慧化服務領域，利用品牌優勢進入開發商供應名錄，參與到在建社區的智慧化工程服務中。2019上半年，專業服務實現收入1.13億元，yoy209%，佔總收入比重13.2%、毛利佔比8.2%，實現毛利率18%，業務出現扭轉，依託於智能化工程業務的增加，上半年智慧化工程業務中標66個項目，簽訂合約金額超過2億元。

投資建議：

公司背靠新城發展，獲取優質物業得到有力保障，預計未來幾年合約面積中的儲備面積將得到釋放，項目組合優化物業管理毛利率有望提高，增值服務方面，公司計劃提升增值服務後入佔比至50%以上，公司多項業務模式得到迭代，增長得到驗證，預計將帶動公司總體收入規模及盈利能力上揚。綜上，我們預計公司2019-2021年實現營業收入18.93/28.64/39.83億元，預計實現歸母淨利潤2.80/4.20/5.84億元，對應EPS為0.34/0.51/0.71元/股。參考可比公司2021年一致性預期PE均值，我們給予新城悦25倍PE，對應2020年目標價位人民幣17.86元，對應港幣價格20.01HKD，首次覆蓋給予“買入”評級。

風險提示：行業競爭格局惡化導致毛利下降，物業費收繳情況不及預期，房屋竣工不及預期。