機構：廣發證券

評級：買入

目標價：71.78 港元

核心觀點： *如非特殊説明，本報告貨幣單位為人民幣

 伴隨着國內外疫苗代際差異逐漸縮窄，可及性大幅提升助推行業迅速擴容 此前，由於國內外疫苗產品存在較大的代際差異，供給端限制導致了國內 疫苗市場停滯不前。然而，近兩年來 EV71 疫苗、HPV 疫苗、五價口服輪狀病 毒疫苗等重磅品種相繼獲批上市後，疊加未來幾年內國內疫苗企業的研發管線 步入收穫期，國內外疫苗代際差異逐漸縮窄，可及性大幅提升將助推行業迅速 擴容。 

 公司為定位於全球化發展的疫苗新鋭企業，具有較強的核心競爭優勢 公司為定位於全球化發展的疫苗新鋭企業，管理團隊擁有豐富的跨國公司 經驗，具有國際化視野與全球化競爭能力，在臨牀前研究、臨牀試驗、生產各 環節均有與全球知名機構與企業的合作項目。公司的核心競爭優勢來源於先進 的研發平台技術與世界級的疫苗生產能力及質量管理體系，擁有四大技術研發 平台以及世界級的質控生產體系，有能力達到全球性的質量和監管標準。 

 公司在研梯隊豐富，擁有多個潛在全球與中國大陸最佳或首創在研疫苗 公司擁有豐富的研發管線梯隊，在 12 個疾病領域已佈局研發 15 種在研疫 苗。目前，除了已批准上市的埃博拉病毒疫苗以及 2 個腦膜炎球菌結合疫苗臨 近商業化的產品之外，公司還有 6 種在研疫苗處於臨牀試驗階段或臨牀試驗申 請階段以及 6 種臨牀前在研疫苗，按屬性主要分為全球創新疫苗、潛在的中國 大陸首創疫苗以及與國內進口產品競爭的中國大陸潛在最佳疫苗。因此，無論 是產品佈局還是在研產品的商業化價值均處於業內前列。 

 盈利預測與投資建議 公司最先商業化上市的腦膜炎結合疫苗有望明年起陸續上市，公司將迎來 新的發展階段。我們預計 2019-2021年公司歸母淨利潤分別為-2.12億元、 -2.57 億元、-1.2 億元，基於疫苗銷售曲線較為陡峭，伴隨着多個在研產品陸續上市 後，預計公司收入將會迅速提升，預計 2023 年左右有望扭轉現時大量研發投 入所帶來的虧損。利用 Risk-adjusted DCF 方法對公司進行估值，公司當前時 點的合理市值為 143.84 億元，對應公司總股本約 2.23 億股的合理價值約 64.6 元/股，即 71.78 港元/股（1 港元=0.9 人民幣），首次覆蓋，給予買入評級。 

 風險提示 在研產品研發與評審進度不達預期；AC 結合疫苗納入免疫規劃存在不確 定性；創新型疫苗研發存在一定的失敗風險；腦膜炎球菌結合疫苗上市後銷售 不達預期；疫苗涉及民生，若發生不良事件易引起較大社會輿論壓力