作者：杰克 · 霍夫(Jack Hough)

来源：巴伦

由于电子商务兴起、零售门店供大于求以及千禧一代消费行为转变，美国零售行业正在经历前所未有的深刻变局。一些零售商受到购物中心衰落的影响，另一些被消费方式转变所冲击。另一方面，学会遵循新的商业规则的市场参与者正在蓬勃发展。

速读

• 如果说上世纪90年代的日本到处都是僵尸银行，那么今天的美国就是一个僵尸门店遍地的国家。

• 按照目前门店关闭的速度，美国需要十年时间才能达到接近均衡的水平。

• 自2005年达到顶峰以来，美国百货商场销售额已经下降了33%。

• 千禧一代在体验和经历上花费更多，在具体物品上花费更少。

在纽约州金士顿市的(Kingston)哈德逊谷购物中心(Hudson Valley Mall)，现实被历史掩盖着。那里距离纽约市以北约两小时车程。

购物中心内分布着零售店，外立面的墙上挂满照片。这些照片中，有一艘被称作马蒂尔达号(Mathilda)的1898年的拖船，它现在是附近一家航海博物馆的藏品。还有一张照片是建于1869年的巴德文歌剧院(Bardavon Opera House)，它于上世纪70年代避免了被拆除的命运。购物中心的一端集中有几家经营良好的主力租户：百思买(Best Buy，BBY)，塔吉特( Target，TGT)和迪克体育用品(Dicks Sporting Goods，DKS)。但这些商店的入口开在外面，不会吸引多少客流进入购物中心。

在哈德逊河对岸稍南一点的地方，规模更大、更有生气的购物中心Poughkeepsie Galleria的管理层表示，他们从其他购物中心的关店潮中尝到了甜头。一家购物中心的景气程度可以从它的美食区来判断，这里的10个店面已经有九个被租用。快餐连锁温迪餐厅(Wendys)今年离开了，但不久将被一家Charleys Philly Steaks门店取代。相比之下，哈德逊谷购物中心美食区的九个店面只有两个被租用。

即使在Galleria，也存在一些薄弱环节。主力租户包括百思买、西尔斯(Sears)和苦苦挣扎的杰西潘尼(J.C. Penney，JCP)。根据彭博的数据，这家购物中心为其所有者Pyramid Management Group创造的收入多年来缓慢下滑，入驻率也从2017年的92%下滑到最近的87%。

僵尸门店遍地的国家

这不是零售业的末日。美国零售总额去年增长了4.3%；今年可能增长3.5%，达到3.7万亿美元。失业率已经降至罕见低位，消费者信心也处在少有的高位。这并非零售业的“旧日美好时光”，而是正在发生的事情。然而，根据行业研究公司Coresight Research的数据，美国零售商今年已经宣布关闭7567家门店，减去开业门店数后为4512家。相比之下，去年全年门店净关闭数量为2606家。

投资者必须仔细考虑如何选择零售商股票。一些零售商太容易受到购物中心衰落的影响，另一些被消费方式转变所冲击。还有一些则遵循着新的规则——而且呈现出一派繁荣景象。

对于那些业绩不佳却又喜欢谈论“转机”的公司，现在不是对它们保持耐心的时候。可以把这视为银行压力测试的另一面。在当前大好市场环境下苦苦挣扎的门店，可能会在下一次形势恶化时倒闭，或者是在那之前。金宝贝(Gymboree)、 Payless ShoeSource、 Shopko和Charlotte Russe并不是今年唯一一批申请破产保护的零售商，必定也不会是最后一批。

这些零售商衰落的部分原因是亚马逊(AMZN)，它目前占有美国零售市场6%的份额，并有可能在四年内与沃尔玛(WMT)持平，市场份额达到10%。另一部分原因是电子商务的广泛兴起，在线零售商和连锁零售商都在参与其中。

但还有一种更简单的力量在起作用：“郊区门店数量过多，但购物需求不足；并且专家们说，只有最好的那20%的购物中心在蓬勃发展。”这一说法来自大约22年前《女装日报》(Womens Wear Daily)的一篇报道。自那时以来，情况几乎没有改善。如果说上世纪90年代的日本到处都是僵尸银行，那么今天的美国就是一个僵尸门店遍地的国家。

华尔街投行Jefferies分析师兰德尔·柯尼克(Randal Konik)说，美国有大约1350家封闭式商场，但实际上只需要200到400个。根据国际购物中心协会的数据，包括购物中心等零售场所在内，美国截至去年的人均门店面积为23平方英尺，在全世界遥遥领先。英国为5平方英尺，西班牙4平方英尺，德国两平方英尺。专门研究门店连锁的科尔尼管理咨询公司(A.T. Kearney)合伙人麦克尔·布朗(Michael Brown)说，从历史上看，欧洲的城市规划者们谨慎地限制了零售空间与人口的比例，而美国则采取了更达尔文主义的方法。在亚洲大部分地区，受欢迎的品牌连锁店都是在电子商务时代创立的，所以很多都属于“数字原生代”。

摩根大通(J.P. Morgan)分析师马特·博斯(Matt Boss)说，按照目前门店关闭的速度，美国需要十年时间才能达到接近均衡的水平。瑞银集团(UBS)预计，假设电子商务的市场份额从目前的16%上升到25%，不包括食品类零售门店在内，到2026年将有75000家关门。

百货商场受冲击最严重

对零售业不能使用一刀切的分析方法。它不是一个单一的行业，而是许多行业，拥有200多家上市公司。要想理解它，需要先从华尔街对各种商店和商品的称呼说起。超市是一个单独的类别，坐享近一万亿美元的消费支出。软零售(softlines)包括服装、配件和鞋子；而硬零售(hardlines)包括家居用品、电子产品和家具。“如果我买下某样东西然后把它扔到你身上，而你会疼，这可能就是一件硬零售商品。”投行Evercore ISI的分析师格雷格·梅里奇(Greg Melich)说。

综合型零售商(broadline)是沃尔玛和塔吉特这样的大规模零售商，销售各类商品。这些公司有时会转换类别。“我这个年纪的人还记得梅西百货(Macys，M)卖电视机的时候，但现在它们主要是服装业务。”梅里奇说。

摩根大通的博斯专门研究软零售，包括通过自有门店和零售合作方进行销售的全球性品牌运营商。他说有四个因素将成功者和失败者区分开来：价值、便利性、创新和配送。前两个因素解释了为什么折扣零售商以及所谓的一元店运转良好。TJX(TJX)旗下的T.J. Maxx和Burlington Stores(BURL)的Burlington Coat Factory就是这类折扣零售商。折扣商店从其他连锁店大举购入全国性品牌的清仓商品和积压商品，然后以大幅折扣出售。博斯说，他们给消费者提供的感知价值比专营零售或百货商场更大。一元连锁店通过小型门店出售牛奶和洗衣粉等日常用品，以及花园水管等特殊用品。他们的顾客人群如果不去这些门店购买这些东西，可能就不得不赶去附近城镇的购物中心。全部零售业中，今年新店开设数量最多的公司是Dollar General(DG)和Dollar Tree (DLTR)。

对于购物中心内的各零售品牌而言，更多的是一种零和博弈，即某一品牌的增长是以另一家的衰落为代价的。不过，大家都面临着长期压力。例如， American Eagle Outfitters (AEO)和旗下Aerie品牌可能会抢走维多利亚的秘密(Victorias Secret)的市场份额，但这两个品牌都必须关注快速崛起的ThirdLove。这家公司采取直销的方式，并且尚未挂牌上市。“精品店带来了巨大的近乎无形的竞争压力。”博斯说。

投资者需要区分时尚潮流与更持久的大趋势。一个更持久的趋势就是运动服饰越来越多地被当作休闲服装，这就意味着需要有让消费者愿意为之买单的更高水平的设计创新。博斯表示，这对耐克(NKE)、安德玛(UAA)、Lululemon Athletica(LULU)，以及North Face和Vans品牌所有者VF(VFC)来说是个好消息。但对拉尔夫·劳伦(RL)、李维斯(LEVI)和 PVH (PVH)来说就不那么好了。PVH旗下品牌之一是Calvin Klein。

在我们走访的商场中，甚至连零售门店即将消失的地方都有维多利亚的秘密和Foot Locker(FL)。Jefferies的柯尼克对这家L Brands (LB)旗下的女士内衣销售商深感悲观。但他表示，相对有限的竞争对Foot Locke运动鞋业务是个利好。他说：“值得关注的品牌只有5个。”

瑞银认为，零售业的“清算日”将给百货商场带来尤其沉重的打击。自2005年达到顶峰以来，百货商场销售额已经下降了33%，但是其数量在2016年之前的十年里增加了23%。虽然邦顿(Bon-Ton)、西尔斯(Sears)、梅西百货(Macys)以及杰西潘尼(J.C. Penney)最近关闭了一些商场，但仍然无法达到供需平衡。

瑞银集团还发现，Gap(GPS)和L Brands等服装专卖店关店的速度正在加快。瑞银今年4月曾估算称，服装专卖店需要缩减17%的门店数量，电子商品专卖店需要缩减22%，家具装饰店需要缩减18%，日用杂货需要缩减8%。瑞银认为家居装修和汽车零部件零售的情况相对良好。

多渠道零售的黄金时代

Evercore的梅里奇说，我们现在正处于多渠道零售的黄金时代。商店，即使是那些出售诸如割草机之类笨重商品的门店，也必须学习并精通“BOPIS”模式(即线上选购到店取货)。

“你可以在沃尔玛看到这种情况，他们建立起数千平方英尺的空间，用于‘线上选购到店取货服务；他们还利用门店劳动力给汽车装货。”他说，“目前，他们把日用杂货和一般商品分开运营，但他们正在测试两者兼顾的门店。”

梅里奇最看好的硬零售股票包括家得宝(Home Depot，HD)和舍温-威廉姆斯(Sherwin-Williams，SHW)，因为它们已经能够娴熟地运用数字技术。尽管目前房地产销售情况平平，但长期基本面仍然强劲。他看跌Bed Bath & Beyond (BBBY)，该公司的同店销售额预计将在明年2月份结束的财务年度下降4.5%。他认为，该公司的股票“几乎只是一份关于它能存活多久的期权合约。”Bed Bath拒绝置评。

在综合型零售商中，梅里奇看好亚马逊和好市多 (Costco Wholesale，COST)。他预计，到2023年，亚马逊Prime会员的人均年销售额将从现在的2500美元上升到4000美元。亚马逊Prime会员规模的快速增长并没有影响到好市多(Costco)的会员增长。梅里奇表示，好市多“以惊人的感知价值供应着精心分类的高品质商品——不是便宜10%，更像是便宜了60%。”它通过集中采购力、以及高度依赖自有品牌Kirkland来做到这一点。

如果说投资者需要关注连锁商店的某一指标的话，那就是客流，梅里奇称之为零售业的“母乳”。如果客流量负增长，那么企业只剩下三种代价高昂的解决办法。他们必须投入更多的资金来改造商店或改进技术，或者改变存货以适应顾客的需求，再或者降低价格。

日用杂货零售业务有大批新入场者，既有大型零售商，也有一元店。超市是一个高度细分的领域，其中一些地区性的参与者没有足够财力用于投资数字销售渠道，比如“线上选购到店取货”模式。一个例外是最大的单一业务杂货零售商克罗格公司(Kroger，KR)，它可能受益于小规模竞争对手的破产；但是它的股价很不稳定，最好是在大幅下跌时买入(如果会出现这种情况的话)。

成长型投资和日用杂货店看起来像是奇怪的搭配，但Jefferies的柯尼克最近给予Grocery Outlet Holding股票“买入”评级，他将这家公司称作“零售业独角兽”。不过，这不是一家初创公司。这家公司可以追溯到二战时期，由其创始家族的第三代成员管理。科尼克青睐这家公司是因为，它从一个小规模的地区性连锁业务迅速做大，还在超市业务中发展出一种折扣“寻宝”模式，类似于T.J. Maxx在服装零售中采用的那种模式。同时，其家族管理模式让科尼克想起了迅猛发展的三明治销售商Chick-fil-A。去年6月，Grocery Outlet以每股22美元的价格挂牌上市，自那以来已攀升至每股38美元左右，相当于今年预期盈利的65倍，这是一个惊人的数字。其每股收益有望迅速增长——明年预计增长34%。

千禧一代与共享经济新趋势

在未来几年里，个人投资者必须应对的不仅仅是“关店潮”和消费品味变化，还有一些社会性趋势。与他们的父母相比，千禧一代在体验和经历上花费更多，在具体物品上花费更少。在汽车和租住度假房屋等方面，他们怡然自得地享受着共享经济。

更年轻的消费者会将共享经济扩展到新的领域吗？一家名为 Fernish 的公司在洛杉矶和西雅图提供家具租赁服务。客户选择一种每月付款计划、在线选择商品(品牌包括Crate & Barrel等)，并在一周内收到货物。他们可以退还或者是买下这些商品，商家承诺售价永远不会超过零售渠道。它目前还只是一家规模很小的公司，并且可能会一直如此。但是，传统的家具连锁店已经感受到了像Wayfair(W)这样的在线销售商的压力，更不用说在线销售自有品牌的床垫、沙发和床的亚马逊了。

再说回哈德逊谷购物中心，关于它未来会如何发展，是有一些线索可寻的。这家购物中心于2017年被Hull Property Group以略高于800万美元的价格买下。这家商业地产公司总部位于乔治亚州奥古斯塔(Augusta)，正是他们为这个购物中心设计了整洁的外观以及那些墙面和照片。但这只是权宜之计，这家地产集团的老板詹姆斯·赫尔(James Hull)还没有宣布他的长期计划。他曾在2012年买下了弗吉尼亚州马丁斯维尔(Martinsville)的Liberty Fair购物中心，我们从中可以看出一种开发策略。那家封闭式购物中心大部分被拆除，只留下少数几家朝向商场外部的门店，那里现在叫“马丁斯维尔村”。

在哈德逊河沿岸另一处衰落的购物中心纽堡商场(Newburgh Mall)，人们很难想象得出一种哪怕是平淡无奇的未来。西尔斯是这里仅存的一家主力租户。然而，这里也被投资者在2017年以略低于800万美元的价格收购。就在马路对面，一家马萨诸塞州的开发商今年夏天一直在向小城推销一项122英亩的开发计划：一个商店和公寓综合体，并配有医疗服务、表演场所和步行小道。

祝哈德逊河沿岸的购物中心好运吧。而不管它们怎样，对消费者都没什么影响。 

翻译 | 小彩