作者：君临研究团队

来源：君临

集成电路在2016-2017年因为国家的大力支持而受到全方位的关注，大基金的发行和参与更说明这次的支持力度不仅仅是口头上与政策上的，而是实打实的真金白银投入。

庞大的集成电路市场和国家全方位的扶持，让股民的心痒痒了，贸易战再给这燥热的环境加了一把烈火，瞬间激起豪情万丈。

天下兴亡、匹夫有责，作为一个国人，我们当然有义务关心国情，但作为一名投资者我们更应该理性客观，不能让内心的躁动挟持爱国主义情怀，驱动我们不经思考的买入。

庞大的市场是事实，政府支持是事实，但集成电路残酷的环境也是事实。

本篇文章将带领投资者从风险的角度，审视集成电路行业，同时给出相应参考，以便投资者在巨大的机遇面前，在风险和机会之间做一个权衡。

 1 

集成电路，也就是我们平常所说的芯片。

其下游涵盖通信、汽车电子、消费电子、照明设备、工业控制器等电子、电气设备。

可以说，但凡有点科技属性的设备几乎都需要芯片，这些应用在我们的生活里无孔不入。

并且随着社会科技进程的加快，我们所需要的运算量越来越大，我们使用的东西越来越智能化，这就需要芯片的性能更好，数量更多，那么芯片的总量和市场规模将会更大。

2018年全球集成电路产值超过2万亿人民币，达到3500亿美元，我国集成电路产业销售额为5740亿人民币，从2010年的1424亿到2018年5740亿，年复合增速超过20%。

但与此同时，中国芯片90%都依赖于进口，每年半导体进口金额超过2000亿美元，仅低端芯片能够自给。

世界前十大芯片企业中，还没有看到中国大陆的身影。

如此看来，芯片行业市场广阔，同时还有政府大力扶持和下游企业支持国产的意愿，国产芯片前景不可限量。

但在庞大的市场这个事实之下，还有一个事实——这个行业一直以来都很集中。

1990年，半导体行业的市场规模约为500亿美元左右。

当时全球前十名的企业销售额约为300亿美元，占总份额比例为60%。前二十名的企业销售额约为414亿美元，占总份额比例约为83%。

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来源：半导体行业观察

2018年全球半导体销售额为4779亿美元，全球前十大企业销售额为3448亿美元，约占全球市场份额比重的72.15%，前十五大企业占比为79.75%。

通过上面两幅图所展示的数据，我们可以发现两个现象。

第一，这个行业从过去到现在，市场份额一直集中于少部分企业，头部的几个企业几乎垄断了绝大部分利润。

第二，这个行业由于技术更迭很快，企业如果不能一直保持强大的战斗力，那么很容易被时代所抛弃。

上世纪，日本半导体企业的数量几乎占据了排行榜的一半，而如今只剩寥寥两三家，那些掉出排行榜的企业，有的破产被收购，有的为了保持竞争力而不得已相互合并。

这些企业在上世纪90年代都有着强大的竞争力，无论是人才还是技术积累所构建的行业壁垒，都很高。

但，所谓的高壁垒在科技日新月异的发展中，已物是人非。

目前，这种科学技术进步所带来的颠覆性影响依然还在，现有的头部企业如果不能保持较高的敏感性，也会在下一轮技术浪潮中被新的竞争者所取代。

中国企业的发展也会遵循世界半导体的历史发展规律，行业的市场份额会集中于少部分企业中。

集成电路制造产业分为上、中、下游，分别是设计、制造、封装测试。如果再往上追溯还可延伸至更深的原材料、设备端。

上世纪，规模较大的集成电路企业基本是IDM模式，集设计、制造、封装测试于一身，进入21世纪以来，分工合作成为了行业增长最迅速的方式。

高通、博通、台积电，便是其中的佼佼者。

根本原因是每项流程的支出越来越高，在摩尔定律的作用下，集成电路每十八个月在价格不变的情况下，性能翻一番，三大流程对应的技术只能以不断“奔跑”的方式发展。

如果以IDM模式发展，意味着每一项的技术都需达到当前时代的先进水平，否则技术落后，就会拖累整个环节。

而每一项流程的投入都非常巨大。

例如，中国投资最大的也是目前国内最先进的长江存储为例，月产30万片的晶圆厂用于闪存，总投资规划是240亿美元。

合肥长鑫投资72亿美元，建成月产12.5万片的12寸晶圆用于DRAM（存储器的一种）。

全球技术最先进的芯片制造投资额都是几十、上百亿美元起步，多则数百亿美元。

这仅仅只是三大环节中的制造环节。

在设计环节，开发一款特定应用的芯片少则几千万，多则上亿，而且这种芯片需要不断更新改进，这又需要资金的投入，否则技术落后意味着下游客户的丢失。

一家大型企业这样的研发项目有非常多。

开发一款主流的通用芯片则是耗资最大的，因为这种芯片市场规模最大，竞争对手实力极强，最重要的是这种级别的产品研发难度很大。

新成立的企业或者不成规模的企业，无法同时承担IDM流程下的所有支出，只能专攻某一项。

只从事设计，不做制造和封装测试的企业被称为Fabless ，只从事制造的企业，被称为Foundry，集全产业链于一身的则为IDM。

由于我国较少IDM类型的企业，所有IC设计类企业都是Fabless模式，且目前国内IC设计（芯片设计）体量超过IC制造（芯片制造）、封装测试成为我国规模最大的集成电路细分行业。

Fabless类型的A股上市公司也比较多，不少投资者持有这类型企业。

因此我们下面的文章，将主要介绍Fabless模式下，应该注意的风险。

 2 

2014年，工信部统计，通过年审的集成电路设计企业有413家，如果算上近几年因为国家鼓励和支持下新成立的企业，那么目前的企业数量会更多。

如果按照行业集中度必然提升的逻辑来推测，未来80%的市场被前20家企业占有，那么现在这么多的设计企业要么破产倒闭、要么被收购，要么只占有较小的特定市场，难以扩大。

虽然许多行业最终的集中度都很高，但需要较长的时间，那么表现较差的企业还有回旋的余地，且优势的企业在形成壁垒的过程中，能够相对清晰的捕捉，投资这些行业是比较容易辨别的。

芯片企业的发展更像是互联网行业。行，市场都是你的；不行，连汤都喝不上。

但相比较互联网行业，芯片行业的角度更尖锐，呈现短时间内直上直下的过山车式的发展。

诸位投资者下注的时候，可要做好心理准备了。

因为这种不确定性会来的非常突然，国内很多的IC设计企业能够快速做大，来自于下游丰富的应用场景突然的出现。

但来的快，消失的也快。

很多企业只做某一应用的单品，集中火力突破，取得傲人的成绩，但其业绩的起伏也受制于下游单品的销售情况。

假如因科技进程，该种单品被淘汰了，那么企业便瞬间被打回原型。

A股里的IC设计企业的产品销售变化：

过去依靠复读机、MP3、平板电脑等芯片迅速成长的企业都面临“中年危机”，然而从一个“新生儿”到“中年危机”到“完全消失”却仅仅只有几年的时间。

短暂而又仓促。

立志在复读机或者MP3，亦或者平板电脑深耕的企业，都无声无息的消失了。

上述的几家企业，仅仅只是芯片领域里残酷现实的冰山一角，这些企业之所以能够上市是因为利用其他产品的增长，对冲了主营业务大幅下跌甚至消失的毁灭性打击。

但又有多少企业能够开发出新产品对冲业绩下滑？

即便开发出新产品，谁又能保证这些产品过时之前，这些新公司能再次展现出强大的生机，开发出更多的新产品来对冲业绩下滑？

尤其是还在成长中的绝大部分芯片企业，因为实力不允许，其能够参与的领域注定是更新的或更小众的市场。

在主流大众的、规模最大的芯片这个“赌桌”上，却还没有资格参与，例如通用处理器（也就是我们平常所说的CPU、GPU）、通用存储器（内存）。

芯片设计类企业分为初期、中期、成熟期，越往成熟期的企业抗风险能力越强。

往往初期的企业能够发展起来，最重要的不是人才、不是资本，而是独到的眼光和运气，因为此时不管是人才和资本，都是弱项。

这种时期的企业数量很多，但人才数量很少，基本的开发人员是标配，资本也不充足，但能够瞄上一款即将爆发的消费电子，就能够让企业营收迅速做大。

抓住消费电子的爆发，运气是最重要的。

前几年，赌虚拟现实的，赌3D打印的，似乎就失败了。

到了中期的企业，才能够拥有相当的存活率和确定性，这时的企业能够承受大面积的研发，同时产品线也相对丰富。

因为下游应用多，不怕某一产品突然消失导致营业收入的巨大波动，影响正常企业经营。

这时，部分优秀的企业有可能还占据了需求稳定的应用，这种应用不太容易被淘汰，并且这样行业的市场规模还很大。

例如华为的海思，海思早期做的便是视频监控芯片，这块业务随着中国监控“天网”的发展，市场越来越大。

随着往视频监控芯片里投入的钱越多，技术壁垒越厚实，又不用担心这块市场突然消失，导致投入的钱打了水漂。

占据了某块较大的专用芯片市场，然后投入资金研发其它专用芯片、通用芯片（通用处理器、通用存储器）。

再配合下游庞大的市场需求，尤其是中国目前迫切的进口替代需求，这样中期的企业很容易且很顺利的就进阶至成熟期。

成熟期的企业集资本、技术、人才于一身，壁垒非常厚，对于中小企业来说，研发失败属于毁灭性的打击，但对于成熟期的企业就是磕磕碰碰。

即便所投入的许多项目都研发失败了，企业依然能够正常运转。

这时期的企业最重要的，是战略方向要对。

在战略性大单品上一定要有竞争力，并且未来新的重磅级领域一定要成功参与，否则即便现在有优势，在未来也很容易被赶超，甚至落伍。

目前，A股绝大部分的IC设计企业都处于初期，但好在的是，能够上市的企业都赌对了第一轮，有最基础的业务和逐渐积累的研发投入。

但在未来行业集中的过程中，不少的企业还是会淡出历史的舞台，也总会有企业展露头角，大浪淘沙下也总会出现金子。

作为投资者的我们，投资这样的企业，怎么保命还是非常重要的。

保命的手段有二：

1、选择企业

2、仓位分配

仓位分配，则看各位投资者的实际情况，自行把控，企业选择方面，君临将在下文中给大家列出一些可选范围仅作为参考。

 3 

上文曾说过，初期企业的运气是最重要的，但也是最不可控的，能够控制的便是企业自身的核心资产。

诸位想想，芯片设计行业内的核心资产是什么？

这得从企业的运营出发。

芯片设计行业的运营，既不需要庞大的固定资产投入，也不需要关系紧密的经销网络，企业唯一的核心竞争能力来自于芯片的性能。

产品好，性能强，口碑传播的速度就快，有需求的客户自然会买，不需要花太多的精力去宣传，因此我们看企业的费用结构中一般会发现，其销售费用很低。

这与医药行业不同，部分药品研发企业的研发投入很高，甚至与芯片类企业相当，但还需要构建庞大的销售网络。

不然，再好的药也卖不出去，销售网络的重要性甚至比药品研发还重要。

也与软件行业不同，虽然双方都是轻资产模式，高研发投入，但软件类企业的品牌壁垒极高，客户对某款软件形成了使用习惯，就很难更换其他软件，粘性很高。

举个例子，我们投资者长时间使用某款股票软件后，除非某些重要原因，一般不会轻易更换，哪怕别的股票软件更好，这样的例子还有很多。

即便软件企业走了部分关键员工，也难以撼动这个企业在行业的地位，出走的员工组建的新企业带来的威胁也很小。

但芯片行业不同，关键员工一旦出走，尤其是对初期企业来说，将是毁灭性的打击。

首先，这个企业的研发基本会停滞，这意味着公司将坐等技术落后，然后被超越，再然后就是倒闭消亡。

除非，他能在短时间内找到更合适的人才，但对于初创企业来说，这很难。

出走的关键人才顺便带走一批员工，自立一家新公司，研发的同款产品有极大的竞争威胁，因为客户最终认定的是芯片的性能，而非品牌。

芯片设计企业还不像制造业有固定资产壁垒，制造业内的企业想要投产，就必须投资大量的固定资产，而且规模越大成本越低，这样的壁垒很扎实。

芯片企业唯一拥有的只有人，并且企业的品牌依靠的是芯片质量，质量不行品牌瞬间瓦解，而芯片质量最终决定因素还是人。

因此，芯片企业的核心资产是人，人走即茶凉。

那么通过各种方式笼络人才，让其留在公司，是初期企业进阶至中期的重要因素。

最常用的方式是给予股权，这也是为什么，我们看到的A股绝大部分的芯片设计公司的股权都很分散的原因。

因此，投资者在挑选设计类的企业时，应该关注公司里的员工持股情况，以及员工持股比例是否足够大。

假如这些因素不突出，那也要看看这些企业过去是否做过大规模股权激励，以及未来是否有股权激励计划。

伴随着股权激励，我们还可以看看各家公司的人均工资如何。

大部分公司的研发人员占总员工比例都超过50%，有的甚至更高，人均工资基本可以反映研发人员工资情况。

企业的人均工资需要逐年上涨，尤其是近几年，国家大力度的鼓励集成电路产业发展，很多企业需要大量人才，激烈的争夺人才引发工资快速上涨，人均工资不高的企业很容易人才流失。

因此，近几年的人均工资要明显上涨，且人均工资需要高于行业平均水平，才能让人才不容易流失。

决定芯片性能的重要因素，除了研发人员之外，还有大额的资金投入，这个行业的特性是人才密集型、资本密集型。

研发一款成功且有较大空间的产品，这一过程不会一帆风顺。

据了解，想要收回一款普通芯片的投入，研制出的芯片销售量至少千万颗以上，这意味着一个基本的芯片研发至少投入数千万元。

研发的过程需要经历“流片”的阶段，这是样品试制的专业名称。

普通芯片“流片”所需花费数百万元，要是技术难度、复杂度较高的芯片，则需要上千万。

“流片”也不是一次性就能成功的，因为产品的瑕疵、技术需要改进等问题，往往需要多次“流片”，因此复杂的芯片开发成本甚至上亿。

假如研发一款特定应用的芯片，最后却发现难以打开市场，那么意味着这一研发投入基本打了水漂。

因此，如果公司能够有持续的资金支持研发，且拥有充足的研发管线，那么能够降低企业未来因研发失败导致企业落后的情况发生。

因此，在寻找上市公司的时候，可以观看企业的研发项目有几项，研发进度如何，如果对企业所研发的下游应用行业有足够的了解，那更好了，这样能提供更多的参考依据。

再然后，挑选的企业其下游应用有十足稳定的发展，这能让技术实力能够慢慢增强。

例如在家电类、工业控制类、医疗器械类芯片。

这些特定类型的芯片，市场虽然规模不大，不能让目前的世界芯片巨头足够的重视，但同时相对于小企业来说，又有足够发展的空间。

最重要的是，这种下游应用的需求很稳定，在上世纪有的应用，现在还一直有，例如空调、冰箱、洗衣机等。

不像依靠消费电子的企业，随着技术进步，下游应用产品被取代后，上游的芯片企业就跟下游应用的命运一样，只有短暂的辉煌。

而主营业务是这类稳定型芯片的企业，其技术水平即便不足，也很容易追赶上来，然后再凭借更优质的服务取得市场份额。

因为世界级的芯片巨头在研发投入方面，会首先将巨额资金投入于主流芯片和未来潜在的主流芯片上，然后再将大量资金分散投入于各个方面的芯片，导致各方面的金额不会特别大。

那么初期的企业是有能力，在某一应用芯片的技术领域实现赶超的。

然后，依靠较高的服务水平实现市占率的大额提升，例如在家电芯片领域。

因为芯片被制造出来后，要实际应用还需要二次开发，二次开发的过程需要应用企业自行完成。

而家电芯片因为应用量较大，国内芯片企业往往可以帮助家电企业进行定制化开发，并且密切跟踪企业需求改进芯片功能。

这是国外企业所做不到的，国外企业首先区域跨度大，很难短时间做决策；

其次，国外人员成本高，安排众多员工密切跟踪需要更多的支出；

最重要的是，这不是他们所重视的市场。

因此，很多国内的企业在某项特定芯片产品的技术实力并不比国外企业差，即便有些差距，追赶起来也快，然后凭借超贴心的服务换取大部分市场空间。

综上，芯片行业的集中已成为历史发展的“公理”，中国集成电路产业也将随着这一“公理”走上集中的道路。

这期间，将会有很多企业因人才流失、技术路线错误、下游应用消失、市场竞争等原因退出历史舞台。

谁能在这众多不利因素里存活下来，便能够获得更大的市场，而我们上述提出的几个关键因素，仅作为筛选的范围之一。

抱歉，在这个热血沸腾的行业给您浇了一盆冷水，但我们的目的是呈现事实。

事实是，芯片这个市场绝对大，国家也立志要攻克，但事实也是，绝大部分芯片企业来去匆匆，成长的快、消亡的也快。