您正在瀏覽的是香港網站,香港證監會BJA907號,投資有風險,交易需謹慎
大宗商品:地緣衝突緩和,疫情擾動加劇

本文來自格隆匯專欄:中金研究 作者: 中金大宗商品團隊

過去兩週,海外市場地緣衝突擔憂有所緩和,國內疫情影響擾動有所加劇。具體來看,能源方面,石油市場供給側消息不斷,在俄油制裁加碼的市場擔憂逐步緩和的同時,美國和IEA相繼宣佈釋放戰略石油儲備,整體來看,在供應擔憂邊際緩解、疫情擾動仍未解除的背景下,過去兩週全球油價高位回落;俄氣“反制裁”正式落地,供給擔憂支撐海外氣價超季節性走高。農產品方面,隨着地緣政治緊張情緒的逐漸緩和,近期玉米、大豆等主要農作物價格有所回落,向前看,隨着春播的來臨,我們認為後續的播種及生長情況將會是市場交易的重點,在目前基本面偏緊的背景下,農產品價格易漲難跌。黑色金屬方面,國內受疫情影響,交運物流可能受阻,在庫存與產量雙雙下降的背景下,鋼廠利潤有所收縮,預計節後鐵礦石到港量及下游消費量均會有所回升,價格可能走強。有色金屬方面,雖然市場風險溢價回落,但海外金屬價格對於實際供給衝擊仍然存在預期差。總體上,我們認為短期內有色金屬價格持續內外分化,海外價格仍然偏強,其中鋁、鋅供需矛盾較為突出。

過去兩週大宗商品價格表現排序為:NYMEX天然氣:16.7%;鋅:13.4%;鐵礦石:11.9%;焦炭:9.4%;鉛:8.7%;焦煤:7.7%;棉花:6.1%;錫:5.8%;螺紋鋼:4.3%;熱軋卷板:4.0%;生豬:2.3%;鋁:2.0%;強麥:1.2%;黃金:0.7%;棕櫚油:0.4%;銅:0.2%;玉米:-0.9%;豆油:-1.0%;動力煤:-1.7%;白銀:-1.7%;布倫特原油:-3.3%;大豆:-5.1%;WTI原油:-5.2%;鎳:-10.0%。

圖表: 大宗商品價格監測(2022年3月18日-2022年4月1日)

資料來源:國家統計局,EIA,IPE,鄭商所,上期所,大商所,NYMEX,COMEX,LME,CBOT,MDE,萬得資訊,彭博資訊,中金公司研究部

能源:供給預期主導價格走勢,國內疫情擾動仍存

供應擔憂緩解疊加疫情擾動仍存,石油風險溢價邊際回落。過去兩週,石油市場供給側消息不斷,在俄油制裁加碼的市場擔憂逐步緩和的同時,美國和IEA相繼宣佈釋放戰略石油儲備,美國總統拜登在3月31日宣佈將在未來6個月內每日釋放100萬桶、合計釋放1.8億桶SPR[1],IEA也在4月1日表示其31個成員國已就再次釋放原油儲備達成一致[2]。此外,美國政府同時呼籲油氣企業應加快產量擴張,供給側的增量信號一定程度上穩定了市場情緒,並對沖了OPEC 3月增產不及預期和維持產量計劃所帶來的利多消息。3月OPEC原油產量為2860萬桶/天,環比僅增加了9萬桶/天,其中沙特增產表現依舊穩定(+10萬桶/天),利比亞(-7萬桶/天)和剛果(-8萬桶/天)為最主要拖累。OPEC+也在3月31日的產量會議上決定在5月增產43.2萬桶/天,小幅提速3.2萬桶。

此外,雖然海外疫情自3月下旬以來已有所緩和,美國TSA安檢人數和全球商業航班數均已出現邊際修復,但本輪國內疫情仍未見頂,國內航班計劃數量還在下滑,實際執行數量也仍處低位,百城交通擁堵指數也在上海、長春等城市的拖累下尚未恢復。整體來看,在供應擔憂邊際緩解、疫情擾動仍未解除的背景下,過去兩週全球油價高位回落,布倫特油價在觸頂120美元/桶後迅速回調14%至104美元/桶,WTI油價也同步回調11%至99美元/桶。

圖表: 布倫特原油價格及現貨升水

資料來源:彭博資訊,中金公司研究部

圖表: 2022年1-3月OPEC成員國原油產量環比變動

資料來源:彭博資訊,中金公司研究部

圖表: 國內航班及交通擁堵情況高頻數據跟蹤

資料來源:萬得資訊,中金公司研究部

俄氣“反制裁”正式落地,供給擔憂支撐海外氣價超季節性走高。由於歐洲對俄天然氣依賴度較高,俄氣供給始終是俄烏衝突中的焦點之一。3月23日,俄羅斯宣佈,對於“不友好國家和地區”,未來只接受以盧布支付天然氣交易,並於31日正式簽署總統令,標誌着俄羅斯在天然氣領域的“反制裁”舉措正式落地[3]。與此同時,歐盟與美國在3月25日簽訂LNG貿易協議,表示歐盟將在今年從美國進口150億立方米LNG,以替代對俄氣的進口需求。但相比1500-1800億立方米的俄氣進口量,仍然有些“杯水車薪”,而歐盟也已表示將在今年減少三分之二的俄氣進口需求[4]。但對於美國來説,150億立方米的LNG出口增量卻不容小覷。2020年美國LNG出口總量為614億立方米,其中256億立方米去往歐洲,150億立方米的LNG出口增量約為美國LNG出口總量的25%和美國出口歐洲LNG總量的60%。因而我們看到,在取暖旺季的尾聲之際,歐美天然氣價格在供給溢價的支撐下均出現超季節性上漲,在過去兩週,北美NYMEX氣價、歐洲TTF氣價和英國NBP氣價分別上漲17%、16%和13%。

圖表: 海外天然氣價格

資料來源:彭博資訊,中金公司研究部

動力煤方面,疫情影響需求外加供給恢復,價格有所承壓。我們看到近來動力煤日耗逐步回落,除了季節性因素外,疫情也對需求造成一定影響。當前動力煤終端用户庫存已恢復至17天左右,去年同期僅為13天。需求淡季逐步到來,價格可能難有大表現,但需注意淡季補庫的進度。

農產品:地緣衝突溢價略有回落,價格或逐步迴歸基本面

小麥:烏克蘭春播或受損,短期供給溢價維持。ICE小麥價格突破2014年高點後,維持高位盤整態勢。目前來看,北半球冬小麥收穫在即,春小麥種植臨近,地緣衝突和天氣因素仍是影響全球小麥供給的重要因素。一方面,烏克蘭春小麥播種在即,農業機構APK-Inform預計,受地緣衝突影響,烏克蘭或有470萬公頃的土地無法播種,播種面積將減少39%,預計當地春小麥產量或將下降400萬噸。另一方面,美國冬小麥即將收割,種植面積預計為3440萬英畝(1390萬公頃),為六年來最高水平,但是南部乾旱較為嚴重,作物產量仍存不確定性。

大豆:美豆播種面積上調,短期價格或承壓走低。現階段南美減產正逐步兑現,但減產幅度遠超市場前期的預估。據USDA3月數據,巴西、阿根廷和巴拉圭三國的大豆總產量預期已連續下調至1.76億噸,較2020/21年度降幅已超過10%。但USDA3月底超預期上調美豆種植面積,帶來2022/23年度美豆庫存消費比或有修復,市場看漲情緒略有回落。向前看,我們認為南美大豆定產前,產量仍存不確定性,儘管北美種植面積上調可能帶來豐產預期,但目前天氣難言樂觀,這也給大豆價格留下更多交易空間。

圖表: 大豆期貨價格

資料來源:CBOT,萬得資訊,中金公司研究部

玉米:北美種植面積下調,價格或維持高位震盪。受俄烏衝突影響,烏克蘭的黑海港口出口受阻,據USDA3月供需報吿,2021/22年度烏克蘭玉米出口預期下調至2750萬噸,較上個月調低了600萬噸,降幅達18%。可以看到,在地緣衝突沒有實質性進展後,資金進入穀物市場略有放緩,價格處於高位盤整階段。向前看,在烏克蘭玉米或將缺席全球市場的背景下,短期巴西玉米或彌補全球玉米供應缺口,成為緩解全球糧食安全擔憂的關鍵變量,現階段二茬玉米行情較好,但北美玉米種植面積被大豆擠佔,基本面偏緊預期不變,玉米價格易漲難跌。

油脂:短期供給緊張局面不改,價格維持高位。近兩週東南亞主產國仍處於減產季,馬來西亞棕油產量及期末庫存均持續下滑,引發國際棕櫚油供給擔憂。向前看,減產季延續背景下疊加短期齋月臨近,棕櫚油庫存修復壓力較大,我們認為二季度棕油價格偏強走勢或將延續。

圖表: 油脂期貨價格

資料來源:萬得資訊,中金公司研究部

黑色金屬:疫情擾動供需,但市場看漲情緒較濃

最近受疫情封控影響,高爐產能利用率有所降低。在物流景氣指數回落的背景下,鋼廠的鐵礦石庫存也出現了一定程度的下滑[5],我們看到唐山等地的一些高爐不得不燜爐以應對原料不足。鐵礦石港口庫存繼續下行。市場對清明節後高爐復產預期較為強烈,我們預計節後海運鐵礦石到港量與下游消費均會有顯著提升,價格可能偏強。需注意潛在的政策介入影響。

雙焦方面,近來市場情緒較強。焦煤庫存較低,焦化廠與鋼廠補庫意願較強,我們預計雙焦價格短期偏強。

成材方面,本週鋼材產量出現下滑。受成本上漲與需求疲軟兩方面影響,鋼廠盈利出現收縮。尤其是部分短流程鋼廠,受廢鋼價格大漲影響,出現虧損並導致停產,且在邊際上支撐了螺紋價格。

下游需求方面,受疫情影響,下游消費恢復弱於季節性。鋼廠與社會庫存恢復去庫。受盈利受損影響,鋼廠挺價意願較強,但下游接受意願也不高。

圖表: 鋼材表觀消費量

資料來源:Mysteel,中金公司研究部

圖表: 螺紋與熱軋毛利潤

資料來源:Mysteel,中金公司研究部

有色金屬:疫情擾動國內物流和下游消費,金屬價格內外持續分化

上週,我們發佈了《季度更新:定價供給衝擊,鋁、鋅首選》並更新了全球供需平衡表和價格預測,其中我們認為雖然市場風險溢價回落,但海外金屬價格對於實際供給衝擊仍然存在預期差。過去兩週,LME價格鋅和鉛分別上漲12.5%和8.3%、鋁價上漲3%、銅維持震盪。首先,歐洲電價仍然後較高,鋁、鋅金屬庫存連續降低,現貨升水處於多年高位。我們認為歐洲鋁、鋅仍有潛在減產風險,全球供需缺口可能繼續擴大。其次,有色金屬內外價差普遍處於歷史區間之外,國內價格跟漲幅度不及海外,現貨進口仍然大幅虧損。一方面,國內電解鋁因產能復產提速價格短期承壓,其原料端氧化鋁出口不暢,國內氧化鋁價格上漲乏力。另一方面,華東疫情一定程度上也擾動了運輸和下游消費,干擾了庫存旺季去庫趨勢,短期利空因素持續。總體上,我們認為短期內有色金屬價格持續內外分化,海外價格仍然偏強,其中鋁、鋅供需矛盾較為突出。另外,LME鎳價仍位於30,000美元/噸以上,我們認為鎳價下行風險較大,趨於回到基本面定價的區間之內。

圖表: 全球鋁庫存

資料來源:萬得資訊,中金公司研究部

圖表: 全球銅庫存

資料來源:萬得資訊,中金公司研究部

貴金屬:利率倒掛彰顯黃金資產對沖價值

隨着地緣風險擾動漸散,市場情緒在過去兩週逐步緩和。一方面,通脹預期隨着原油風險溢價回落而有所下調,10年期美債利率隱含通脹預期下降11bp至2.79%。另一方面,標普500波動率指數(VIX)繼續回落,當前已較3月初的峯值降低了46%,市場情緒基本恢復到了2月初、即俄烏衝突升温前的水平。黃金投機性持倉隨之下調,但美債收益率曲線倒掛引發市場高度關注,我們也曾在研究報吿《貴金屬:利率進退維谷,避險漸近尾聲》中提示過,如果在加息過程中,短端利率抬升過快導致長短端利率出現倒掛,或將引發市場對經濟衰退風險的預期擔憂,進而為黃金價格帶來階段性機會。在美聯儲加息週期正式開啟後,長短端利差快速收窄,當前10年和2年期利差已經倒掛,經濟衰退擔憂接力地緣政治風險,引導部分避險資金湧入貴金屬市場,SPDR黃金ETF持倉在過去兩週出現小幅加倉,為黃金價格提供支撐。因而在通脹預期緩解、市場情緒恢復的背景下,黃金價格並未快速回落,COMEX金價在1910-1960美元/盎司的範圍內寬幅震盪。往前看,美國3月非農就業情況基本符合預期,失業率繼續回落至3.6%,一定程度上強化了經濟全面重啟、加息仍將繼續的市場預期,因而在利率倒掛風險逐步消化之後,我們認為實際利率將繼續回正,避險資金的退出進程也仍會繼續,我們判斷黃金價格仍有回落風險,年內金價低點可能在1700美元/盎司左右。

圖表: SPDR黃金ETF持倉和VIX指數

資料來源:彭博資訊,中金公司研究部

圖表: 美債長短端利差和COMEX金價

資料來源:彭博資訊,中金公司研究部

關注uSMART
FacebookTwitterInstagramYouTube 追蹤我們,查閱更多實時財經市場資訊。想和全球志同道合的人交流和發現投資的樂趣?加入 uSMART投資群 並分享您的獨特觀點!立刻掃碼下載uSMART APP!
重要提示及免責聲明
盈立證券有限公司(「盈立」)在撰冩這篇文章時是基於盈立的內部研究和公開第三方資訊來源。儘管盈立在準備這篇文章時已經盡力確保內容為準確,但盈立不保證文章資訊的準確性、及時性或完整性,並對本文中的任何觀點不承擔責任。觀點、預測和估計反映了盈立在文章發佈日期的評估,並可能發生變化。盈立無義務通知您或任何人有關任何此類變化。您必須對本文中涉及的任何事項做出獨立分析及判斷。盈立及盈立的董事、高級人員、僱員或代理人將不對任何人因依賴本文中的任何陳述或文章內容中的任何遺漏而遭受的任何損失或損害承擔責任。文章內容只供參考,並不構成任何證券、金融產品或工具的要約、招攬、建議、意見或保證。
投資涉及風險,證券的價值和收益可能會上升或下降。往績數字並非預測未來表現的指標。
uSMART
輕鬆入門 投資財富增值
開戶