美的格力跌傻了，還值得堅守嗎？

格隆匯 07-05 22:04

海尔智家(06690.HK)

上週五，權重大藍籌集體回撤，給火熱的市場澆了一盤冷水。今日，三大指數上躥下跳，最終小幅反彈。但家電板塊持續萎靡，今日大跌逾2%，令投資者們人心惶惶。

美的集團大跌4%，格力電器和海爾智家均大跌2%，被投資者戲謔為“家電三傻”。剛拉一張表統計了下，美的高點回撤逾35%，格力和海爾回撤逾28%。半年時間，家電三巨頭累計蒸發近5000億市值，其中美的一家蒸發2700億。

2020年初到今年2月，美的和海爾均大漲80%以上，股價於年前創下歷史新高。格力則是去年12月初，再度創下歷史新高。去年市場對家電龍頭極度看好，股價持續上行，怎麼今年就翻身大變臉了？本身就是虛幻的泡沫，還是另有隱情？

1 回購無濟於事

美的格力持續下跌，管理層如熱鍋上的螞蟻，想盡一切辦法維穩股價，其中的殺手鐗便是大手筆回購。

2月23日，美的宣佈重磅回購方案，以不超過140元每股的價格回購不超過10000萬股且不低於5000萬股。彼時的美的，股價僅為90元，離回購價格上限足足有50元之巨，潛在升幅高達50%+。

但市場幾番掙扎後，股價再度下行。5月10日，美的再度官宣，擬不超過100元/股的價格回購不超過50億元，直接用於註銷。而這時的美的股價為75元，離100元還有33%+的潛在升幅。

5月22日，何享健宣佈半年之內，增持美的股份，資金不低於8億元。

2次回購，1次增持，總計涉資將近150億，回購價格也要遠遠高於現價，另外掌託人帶頭增持，維穩股價的意圖較為明顯。但不幸的是，回購根本止不住股價的持續暴跌。

無獨有偶，格力同樣如此。5月26日，格力宣佈不低於75億，不超過150億元的回購，每股價格不超過70元。而在去年10月，格力宣佈不超過60億元的回購，用於股權激勵。而在今年6月28日，格力突然改口，將回購的股份將直接註銷。但股價一蹶不振。

大首筆回購，一部分用於直接註銷，一部分是用於股權激勵。其中，美的格力股權激勵計劃透露出了未來業績的疲軟。

6月21日，格力宣佈將第一期回購用於第一期員工持股計劃，資金規模不超過30億元。但給出的業績考核要求分別為：2021年淨利潤較2020年增長不低於10%，2022年淨利潤較2020年增長不低於20%。

按照這個增速，格力2022年淨利潤為266億元，基本與2018年持平。這意味着4年，格力業績0增長，公司管理層和員工便可以拿到大額激勵。這自然令投資者失望，公司宣佈員工持股計劃次日，格力股價大跌近5%。

美的方面，2021年的激勵計劃要求2021年和2022年、2023-2024年歸母淨利潤不低於前兩年平均水平的110%。可見，近幾年股權激勵的業績要求都不是很高，基本上只是維持平均水平或者是小幅增長。

大額回購並沒有阻止股價大跌，反而給市場傳遞了一大信號：未來幾年，不要奢望業績高增長了。市場也開始預期家電巨頭們業績要下台階，那麼此前的高估值自然會均線迴歸。

2 泡沫破了

去年，家電巨頭們均受到疫情不同程度的衝擊，但股價卻一個勁持續猛漲，令投資者喜出望外。

當然，去年那一波，主要的邏輯是市場瘋狂抱團龍頭，情緒亢奮，阿貓阿狗動輒翻倍，多則幾倍，家電三巨頭也創下歷史新高就不奇怪了。但這明顯脱離基本面，漲上去的是泡沫，一戳就破。這個被戳的時間點就是農曆牛年開市第一天，即2月18日。美的和海爾就是從這一天開始大幅回撤的。

估值方面，美的PE一度高達30倍，海爾則高達45倍，格力去到25倍，遠超過去5-10年的估值上線區間。估值高，無非是市場期待業績能夠保持較高增速增長，且能夠有持續性。但很明顯，這樣的邏輯基礎並不可靠，今年證偽了。

今年一季度，美的營收830億元，同比增42%，歸母淨利潤為64.7億元，同比增34.5%。看似增速很高，但其實並不好，因為去年一季度基數太低的因素導致的。要知道，2019年Q1，美的歸母淨利潤為61.3億，相當於2年時間累增5.5%，平均增速僅為2.7%。

如果把時間維度拉長一點，就更能看出趨勢了。2017-2020年，美的營收同比增速分別為51.35%、8.23%、6.71%、2.27%，歸母淨利潤分別為17.7%、17%、19.7%、12.44%。看到沒，美的整體業績增速是往下走的，那麼正常情況下，估值應該往下走，但去年令投資者意外的是，由於市場瘋狂抱團，美的估值大幅暴漲。

市場預期交易的是未來。除了擠泡沫以外，今年持續瘋狂大漲的大宗商品，對於家電巨頭的利潤擠壓不小，因為原材料的猛漲只有小部分才能轉嫁給消費者。這自然會影響今年的業績表現，股價也會提前反應這種悲觀預期。

3 未來邏輯

2018年，格力年報亮眼，營收增速33%，利潤增速17%。而在2019年，格力大幅變臉，營收增速0.24%，利潤負增長5.8%。2020年那就更慘了。

美的則從2018年開始，營收增速大幅下滑，從過去雙位數的高增長丟到個位數增長，利潤增速也明顯在下台階。

海爾智家也是從2018年開始，營收增速下了大台階。2018-2020年，營收增速分別為12.17%、9.05%、4.46%。而在2016和2017年，營收增速均高達32%以上。

三巨頭基本從2018年及以後，增速就走下坡路了，宏觀層面很顯然是受到了房地產週期的影響與衝擊。

2016年，中國商品房銷售面積同比增速高達22.5%，房地產景氣度非常高。在此高基數的背景下，2017年仍然取得7.7%的同比增速。但2018年增速大幅下滑至1.3%，2019年則變為-0.1%。

可見，2017年、2018年是這一輪房地產高景氣度的高點，此後便走下坡路了。那麼，這輪只是週期性變化嗎？未來還會重現房地產的高景氣度嗎？

其實，不太可能了。

去年8月，央行給房企劃出了“三道紅線”。同年12月底，又給銀行設置了房地產貸款規模以及比例的紅線。這是重磅級真正落實“房住不炒”的長效頂層機制。房地產野蠻生長的黃金時代已經過去了，未來是競爭激烈的存量時代。未來，房地產的開發投資增速拾級而下，不太可能再週期性景氣了。

家電是房地產的下游，跟房地產行業綁定很深。現在，家電行業也已經進入明顯了存量競爭時代。

當前，中國自主家電品牌已經佔據國內市場90%以上份額，而且家電普及程度已很高。在一二級市場，冰箱、洗衣機、彩電、空調用户人均擁有率已經超過100%；在三四級市場，除了廚電之外，這四大類家電的普及率也超過70%。

2020年，家電行業市場總體呈現下滑趨勢。據統計，2020年家電行業國內市場零售規模為7297億元，同比下降9.2%；家電行業出口規模為4582億元（不含彩電），同比增長為24.2%。

未來家電巨頭想要增長，必須向海外市場要份額。這是一個增長點，但競爭也非常激烈。另外，還有一條路就是拋開家電老本行，拓展其他新興行業賽道。

格力早就做了嘗試，做手機、做新能源汽車、做芯片等等，最後以失敗吿終。美的則是把目光瞄準了工業機器人賽道。

2020年，中國工業機器人市場出貨量為171490台，同比大增15%。今年前4月，出貨30178台，同比更是大增43%。可見工業機器人還是不錯的。

但美的並沒有把握好機遇。2017年，美的花近300億巨資收購庫卡公司，正式進入機器人領域。但天有不測風雲。

2018-2020年，庫卡公司營收分別為256.8億、252億、216億，同比增速分別為-5%、-1.9%、-14.3%，歸母淨利潤分別為1億、0.76億、-8.3億，也是大幅變臉下滑。而在2017年收購之前，庫卡基本實現兩位數的高速增長，而收購後大幅變臉，連連負增長。到2020年，還鉅虧8.3億，拖累家電主業。

截止2021年一季度末，美的總商譽284億元，在所有A股公司中排名第一。2020年末，公司商譽為296億元，其中庫卡新成了228億商譽，佔比高達77%。

庫卡業績大幅變臉，但美的一分錢不減值，財務處理上也非常激進。但為後面可能埋下了大雷。2017年，庫卡被美的收購的時候，股價一度高達256歐元，而現在僅為54.6歐元，累計跌幅高達78.6%。